工程機(jī)械：復(fù)蘇跡象明顯 超出市場一致預(yù)期 關(guān)注4股
中國機(jī)械網(wǎng) 發(fā)布時(shí)間:2009/02/19 |
工程機(jī)械：復(fù)蘇跡象明顯 超出市場一致預(yù)期 關(guān)注4股
通過我們對長沙三家工程機(jī)械上市公司—三一重工、中聯(lián)重科和山河智能（工程機(jī)械“三劍客”）的調(diào)研以及其他工程機(jī)械重點(diǎn)公司的跟蹤，我們判斷工程機(jī)械復(fù)蘇跡象明顯，超出了市場的一致預(yù)期。4萬億投資的拉動(dòng)、企業(yè)庫存的消耗殆盡、鋼材等原材料成本的下降使得工程機(jī)械行業(yè)反轉(zhuǎn)具備了客觀的基本面支撐。相比化工、有色金屬、汽車等投資品行業(yè)，工程機(jī)械行業(yè)歷次復(fù)蘇業(yè)績增長的力度都大的多，且持續(xù)性強(qiáng)，這是由其行業(yè)受投資拉動(dòng)項(xiàng)目集中時(shí)間開工，建設(shè)時(shí)間往往跨年度，項(xiàng)目多，投資額大、時(shí)間久的特點(diǎn)決定的。跳出行業(yè)之外，我們將視野放寬、放遠(yuǎn)，對比其他投資品行業(yè)，會(huì)發(fā)現(xiàn)工程機(jī)械行業(yè)與4萬億投資更加相關(guān)、現(xiàn)價(jià)具備很強(qiáng)的估值吸引力。目前需要做的就是解放思想，大膽配置�；谖覀儗こ虣C(jī)械行業(yè)復(fù)蘇的判斷，調(diào)高行業(yè)評級為“增持”。重點(diǎn)關(guān)注中聯(lián)重科、三一重工、徐工科技和山推股份。
本次調(diào)研與三一重工、中聯(lián)重科、山河智能的管理層就如下問題進(jìn)行了溝通：（1）公司目前的排產(chǎn)、庫存情況；（2）未來兩個(gè)月的經(jīng)營展望；（3）公司對2009起重機(jī)、混凝土設(shè)備、小挖、挖掘機(jī)等業(yè)務(wù)的展望；（4）2008年新收購企業(yè)的整合和經(jīng)營情況。
工程機(jī)械上市公司經(jīng)營轉(zhuǎn)好的情況超出了市場預(yù)期。工程機(jī)械度過了2008年11、12月份的極度“寒冬”之后進(jìn)入2009年，行業(yè)開始了復(fù)蘇，且復(fù)蘇的速度之快、力度之猛超出了市場預(yù)期。2009年1月份中聯(lián)重科泵車銷售超過40臺(tái)，起重機(jī)銷量超過了300臺(tái)，不僅環(huán)比好于08年12月份經(jīng)營數(shù)據(jù)，同比也好于2008年1月份數(shù)據(jù)；山河智能1月份小挖銷售了160余臺(tái)（內(nèi)銷70－80臺(tái)，外銷80－90臺(tái)），而去年1月份小挖銷量只有100余臺(tái)。山推股份1月份推土機(jī)銷售了240余臺(tái)，超過了去年12月份的211臺(tái)的銷量，徐重1月份銷售了400余臺(tái)起重機(jī)，按照同等天數(shù)計(jì)算超過了08年1月份的水平。三一重工1月份放假時(shí)間較長，春節(jié)放假11天，導(dǎo)致1月份實(shí)際工作天數(shù)比去年同期減少20％以上(去年實(shí)際工作日為21天，今年僅為16天)，按照同等天數(shù)計(jì)算超過了08年1月份的水平。在崗人數(shù)也比2008年1月份有所減少，因此正常工作日只有15天左右，產(chǎn)品銷售數(shù)據(jù)相比去年1月份有所下降。
PMI是最客觀的前瞻性指標(biāo)。觀察中國制造業(yè)采購經(jīng)濟(jì)經(jīng)理人指數(shù)(PMI)也為我們判斷工程機(jī)械行業(yè)復(fù)蘇提供支持。2008年11月份PMI達(dá)到最低點(diǎn)達(dá)到38.80%，2008年12月份開始回升，PMI升至41.20%，2009年1月份達(dá)到45.30%。同上月相比，12個(gè)成分指數(shù)中，只有產(chǎn)成品庫存指數(shù)、從業(yè)人員指數(shù)下降，其余指數(shù)均明顯上升，升幅都在3個(gè)百分點(diǎn)之上。其中，生產(chǎn)指數(shù)、新訂單指數(shù)、采購量指數(shù)、進(jìn)口指數(shù)、購進(jìn)價(jià)格指數(shù)升勢尤為明顯，升幅超過6個(gè)百分點(diǎn)。
工程機(jī)械行業(yè)迎來新一輪快速增長的趨勢已經(jīng)確立。進(jìn)入2009年2月份，工程機(jī)械主要公司的銷售情況環(huán)比出現(xiàn)了快速復(fù)蘇的跡象，環(huán)比銷售增速超出了市場預(yù)期。中聯(lián)重科2月份周環(huán)比開始大幅增長，2月3日（春節(jié)后上班的第二天）一次性發(fā)貨3.2億元，2月份第二個(gè)星期銷售量增速相比第一個(gè)星期增長50%以上，旋挖鉆機(jī)2月份前10天也是一次性訂貨超過了10臺(tái)，預(yù)計(jì)2009年2月份全月中聯(lián)重科的銷售收入將與2008年2月持平或略好（7－8億元）；三一重工2009年2月份前10天泵車發(fā)貨量超過40臺(tái)，挖掘機(jī)銷量超過100臺(tái)，2月份預(yù)計(jì)挖掘機(jī)銷量可達(dá)300臺(tái)，遠(yuǎn)超過去年2月份142臺(tái)的銷量；山河智能潛孔鉆機(jī)2月份一次性訂單超過了10臺(tái)（2008年全年銷售了近30臺(tái)）。山推股份2009年2月前12天推土機(jī)內(nèi)銷發(fā)貨量超過100臺(tái)，全月銷量將超過2008年2月的335臺(tái)的銷量記錄。按照這種勢頭發(fā)展，2009年2月份工程機(jī)械主要上市公司的經(jīng)營數(shù)據(jù)有可能普遍好于2008年2月份。隨著春天的到來，4萬億投資拉動(dòng)內(nèi)需的采購計(jì)劃陸續(xù)出臺(tái)（08年11、12月份2009年1月份的新增貸款增速遠(yuǎn)超出市場預(yù)期體現(xiàn)了政府保經(jīng)濟(jì)增長的決心和信心），工程機(jī)械新的一輪市場需求也隨之到來；并且2008年4季度全球性的經(jīng)濟(jì)危機(jī)導(dǎo)致金融信貸“休克”一定程度上抑制了國內(nèi)外正常的工程機(jī)械市場需求，隨著各國陸續(xù)出臺(tái)救市政策的落實(shí)，市場信貸機(jī)制恢復(fù)正常，原先被抑制的需求也將釋放出來。隨著3月份施工季節(jié)的到來，工程機(jī)械的“春天”來了。
長沙三劍客庫存壓力明顯改善。工程機(jī)械產(chǎn)品中，旋挖鉆機(jī)、履帶式起重機(jī)、混凝土設(shè)備、推土機(jī)以及挖掘機(jī)產(chǎn)品單價(jià)較高，且產(chǎn)品系列較多，基本上是按照訂單生產(chǎn)，相比裝載機(jī)、叉車等類標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品庫存本來就少，加之2008年11月、12月和2009年1月的消化后，庫存壓力都明顯改善，三一重工、中聯(lián)重科、山河智能的庫存目前基本維持在1個(gè)月的銷量水平。
工程機(jī)械上市公司制定2009年的生產(chǎn)經(jīng)營計(jì)劃時(shí)信心百倍。2009年以來，月度、周度環(huán)比數(shù)據(jù)的明顯改善，庫存壓力的減輕，訂購咨詢產(chǎn)品的客戶逐步增多，工程機(jī)械的多數(shù)上市公司根據(jù)其多年的生產(chǎn)銷售經(jīng)驗(yàn)判斷，工程機(jī)械2009年肯定是一個(gè)“火爆年”，因此在制定其全年生產(chǎn)銷售目標(biāo)時(shí)也是信心百倍。我們預(yù)計(jì)三一重工、中聯(lián)重科和山河智能2009年全年各自的銷售目標(biāo)：銷售收入同比增長30%以上，徐重調(diào)研后我們預(yù)計(jì)其2009年銷售目標(biāo)是同比增長25%。
旋挖鉆機(jī)、履帶式起重機(jī)率先復(fù)蘇�？梢詾槲覀兣袛喙こ虣C(jī)械行業(yè)復(fù)蘇提供佐證的除了行業(yè)本身的銷售數(shù)據(jù)外，與工程機(jī)械行業(yè)景氣度高度正相關(guān)的建筑用鋼、水泥行業(yè)2008年12月、1月快速復(fù)蘇的數(shù)據(jù)也說明工程機(jī)械行業(yè)的復(fù)蘇就在當(dāng)前。
從細(xì)分產(chǎn)品來看，我們按照產(chǎn)品復(fù)蘇的先后順序排序：旋挖鉆機(jī)..履帶式起重機(jī)..汽車起重機(jī)..混凝土機(jī)械..挖掘機(jī)..推土機(jī)..叉車..裝載機(jī)，之所以是這樣的順序是因?yàn)?萬億投資拉動(dòng)的主要是交通運(yùn)輸業(yè)，如高速鐵路、高速公路、橋梁等項(xiàng)目，這些項(xiàng)目施工對旋挖鉆機(jī)、履帶式起重機(jī)需求拉動(dòng)最大。根據(jù)工程機(jī)械行業(yè)協(xié)會(huì)的預(yù)測，1000公里的高鐵建設(shè)里程需要以旋挖鉆機(jī)為主的樁工機(jī)械200臺(tái)，則按照“十一五”期間高鐵、客運(yùn)專線1.6萬公里的建設(shè)里程將需要旋挖鉆機(jī)3200臺(tái)，這幾乎是2008年全國旋挖鉆機(jī)銷量的3倍以上。叉車作為物流機(jī)械，與國際貿(mào)易環(huán)境密切相關(guān)，復(fù)蘇較慢。裝載機(jī)產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)化特性強(qiáng)，企業(yè)庫存多，因此其需求啟動(dòng)最慢。
2009年旋挖鉆機(jī)和履帶起重機(jī)預(yù)計(jì)將快速增長。三一重工2008年的旋挖鉆機(jī)銷量超過300臺(tái)，2009年公司制定銷量計(jì)劃將翻番；中聯(lián)重科旋挖鉆機(jī)2008年銷量超過80臺(tái)，2009年預(yù)計(jì)超過150臺(tái)，實(shí)現(xiàn)接近100%的增長，銷售收入超過5億元；山河智能的旋挖鉆機(jī)2008年全年銷售90多臺(tái)，2009年預(yù)計(jì)銷售170余臺(tái)。三一重工的履帶式起重機(jī)銷售收入2008年超過20億元，2009年預(yù)計(jì)將達(dá)到35億元。中聯(lián)重科的履帶式起重機(jī)2008年銷售收入超過10億元，其中一半收入來自出口，根據(jù)公司目前的在手訂單和收購華泰重工以后提升的產(chǎn)能，2009年預(yù)計(jì)中聯(lián)重科的履帶式起重機(jī)銷售額將達(dá)到30億元，成為公司增長最為顯著的產(chǎn)品。
混凝土機(jī)械預(yù)計(jì)將下滑10%�；炷翙C(jī)械收入占中聯(lián)重科總的銷售收入的34%，是公司的第二大業(yè)務(wù)，中聯(lián)重科和三一重工兩家公司合計(jì)占到整個(gè)國內(nèi)混凝土設(shè)備產(chǎn)量的80%以上。根據(jù)2007年商務(wù)部、建設(shè)部出臺(tái)的“禁止在城區(qū)施工現(xiàn)場攪拌砂漿”通知，到2010年我國預(yù)拌混凝土占混凝土總量的比例將由40%提升到60%�；炷翙C(jī)械在二、三線城市及中西部地區(qū)仍有較大的發(fā)展空間�；炷翙C(jī)械行業(yè)的客戶按照行業(yè)基本劃分為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)客戶和房地產(chǎn)客戶，各占70%和30%。2009年4萬億投資主要投向的就是基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，我們預(yù)計(jì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域的混凝土設(shè)備需求可增長10%，房地產(chǎn)行業(yè)作為2008年深度調(diào)整的行業(yè)進(jìn)入2009年將呈現(xiàn)量漲價(jià)跌的局面，行業(yè)具體的運(yùn)行態(tài)勢還具有較大的不確定性。事實(shí)上根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)和分析，隨著開發(fā)商降價(jià)、政府拯救經(jīng)濟(jì)和激活地產(chǎn)市場的政策在去年4季度期間頻繁出臺(tái)以后，全國幾十個(gè)主要城市的房地產(chǎn)市場成交量走出2008年9、10月份的低迷態(tài)勢，在2008年11月份后明顯轉(zhuǎn)暖，一直持續(xù)至今。中聯(lián)重科2008年11月、12月，2009年1月的銷售數(shù)據(jù)環(huán)比都在好轉(zhuǎn)。受益4萬億項(xiàng)目的大規(guī)模開工，預(yù)計(jì)中聯(lián)重科2009年4月份開始轉(zhuǎn)好跡象會(huì)更明顯。我們觀察到2008年4月18日京滬高鐵項(xiàng)目開工，中聯(lián)重科的汽車起重機(jī)、泵車產(chǎn)品在京滬高鐵施工工地大展宏圖。假定悲觀預(yù)期房地產(chǎn)客戶對工程機(jī)械產(chǎn)品的需求2009年下滑30%，則混凝土設(shè)備2009年的需求加權(quán)平均結(jié)果:70%*10%+30%*(-30%)=-2%，即下降2%，考慮到存量設(shè)備將繼續(xù)使用，部分原用于房地產(chǎn)建設(shè)上的混凝土設(shè)備轉(zhuǎn)移至基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域使用抵消了一部分對新增混凝土設(shè)備的需求，我們大膽估計(jì)2009年混凝土設(shè)備需求下滑10%（事實(shí)上中聯(lián)重科2009年1月份的泵車銷量同比是略微增長的，公司預(yù)計(jì)其泵車2009年全年銷量可實(shí)現(xiàn)略微增長），三一重工和中聯(lián)重科2009年混凝土設(shè)備的盈利預(yù)測都按照這個(gè)下滑速度來預(yù)測。
挖掘機(jī)產(chǎn)品將是2009年工程機(jī)械民族品牌的一個(gè)亮點(diǎn)。2008年由于韓元貶值，經(jīng)濟(jì)危機(jī)影響，挖掘機(jī)需求萎縮，日韓的合資企業(yè)由于本國的資金回籠和避險(xiǎn)的本能反映，加速從中國市場撤出，客觀上給民族挖掘機(jī)企業(yè)，如三一重機(jī)、柳工等企業(yè)提供了千載難逢的市場機(jī)遇，這兩家企業(yè)迎頭趕上，2008年4季度在其他工程機(jī)械產(chǎn)品需求快速下滑的同時(shí)三一重機(jī)和柳工的挖掘機(jī)產(chǎn)品銷量持續(xù)大幅增長。三一重機(jī)2008年挖掘機(jī)銷量一舉超過3000臺(tái)，達(dá)到3120臺(tái)，同比增長68.38%；柳工的挖掘機(jī)2008年銷量達(dá)2640臺(tái)，同比增長24.88%。
工程機(jī)械上市公司中，我們首推中聯(lián)重科，公司產(chǎn)品的成長性、優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)和較低的估值水平是我們推薦中聯(lián)重科的主要理由。
中聯(lián)重科2009年初環(huán)比經(jīng)營數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)的趨勢明顯。中聯(lián)重科2009年1月份經(jīng)營數(shù)據(jù)相比2008年12月份明顯好轉(zhuǎn)，進(jìn)入2009年2月份，更是出現(xiàn)了加速復(fù)蘇的勢頭，每周統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)增長顯著，這受益于行業(yè)大的市場環(huán)境趨暖，加之公司的兩大產(chǎn)品起重機(jī)和混凝土設(shè)備由于基建項(xiàng)目較短時(shí)間內(nèi)的集中開工內(nèi)引爆了市場需求。公司介紹春節(jié)過后，進(jìn)入2月份前來代理商詢問起重機(jī)、泵車購買意向的客戶明顯增多。另外，嶺南等地客戶由于傳統(tǒng)習(xí)俗影響習(xí)慣于清明（2009年2月26日）之后開工采購設(shè)備，因此我們判斷目前公司的這種旺盛銷售勢頭并不是間歇性的，而是可持續(xù)的。進(jìn)入3月份，大規(guī)模的基建項(xiàng)目開工，工程機(jī)械的采購高潮將出現(xiàn)，環(huán)比增長加速的趨勢會(huì)越來越明顯。
中聯(lián)重科的汽車起重機(jī)2009年預(yù)計(jì)銷售額增長10%，塔式起重機(jī)對公司業(yè)績貢獻(xiàn)影響可以忽略不計(jì)。中國的汽車起重機(jī)雖然起步較晚，但是已經(jīng)可以和國際巨頭馬尼托瓦克、特雷克斯等同臺(tái)競爭，國內(nèi)汽車起重機(jī)行業(yè)的冠亞軍－徐重和中聯(lián)浦沅2007年起重機(jī)銷量名列全球第5和第8。相對國外產(chǎn)品，民族品牌的起重機(jī)性價(jià)比優(yōu)勢十分明顯，產(chǎn)品單價(jià)比國外同類產(chǎn)品低30%以上，近幾年中徐重、中聯(lián)浦沅在研發(fā)和工藝上投入巨資，開發(fā)出一系列工藝成熟、技術(shù)先進(jìn)的起重機(jī)產(chǎn)品投放市場，在國內(nèi)的高鐵、高速公路、水電、核電、油田等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)工地上大顯身手�？梢哉f汽車起重機(jī)的民族企業(yè)已經(jīng)牢牢占據(jù)了國內(nèi)市場，并走出國門，正在邁向快速占領(lǐng)國際市場的發(fā)展階段。公司的起重機(jī)產(chǎn)品除了履帶式起重機(jī)、汽車起重機(jī)產(chǎn)品外，還生產(chǎn)塔式起重機(jī)產(chǎn)品（簡稱“塔機(jī)”），該產(chǎn)品與房地產(chǎn)行業(yè)關(guān)聯(lián)度較大，受房地產(chǎn)行業(yè)2008年來景氣度下降的影響，中聯(lián)重科塔機(jī)產(chǎn)品2009年預(yù)計(jì)銷售額下降5%，但該產(chǎn)品占到公司銷售收入的10%弱，因此對公司整體銷售業(yè)績影響很小。結(jié)合公司1月份的經(jīng)營數(shù)據(jù)，我們預(yù)計(jì)公司汽車起重機(jī)銷量全年增長10%。4萬億投資對公司起重機(jī)銷量的拉動(dòng)可能要在今年4月份以后集中體現(xiàn)。
2008年CIFA略有盈利，超出市場一致預(yù)期。待收購的意大利CIFA公司2008年是否盈利的問題稱為困擾市場的一個(gè)長期因素。根據(jù)我們的跟蹤和預(yù)測，2008年CIFA公司能夠?qū)崿F(xiàn)盈利，CIFA公司2008年4季度將實(shí)現(xiàn)與中聯(lián)重科的并表，統(tǒng)一實(shí)行國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，因?yàn)槲覈鴱?008年開始執(zhí)行國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，上市公司收購的資產(chǎn)商譽(yù)價(jià)值將根據(jù)當(dāng)年的凈利潤盈虧與否決定是否計(jì)提損失(以往按照意大利的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則是分期攤銷的)。因此2008年并表的CIFA公司對中聯(lián)重科不會(huì)構(gòu)成商譽(yù)計(jì)提損失。另外，根據(jù)我們的了解，CIFA公司2008年底大幅裁減人員（裁員幅度占到總員工幅度的33%以上），管理費(fèi)用大幅下降；并且CIFA公司2009年混凝土設(shè)備中拓泵訂單轉(zhuǎn)移至中聯(lián)中聯(lián)重科，泵車部分零部件也開始從中聯(lián)重科采購，相應(yīng)降低了采購成本（預(yù)計(jì)幅度在15%以上）；此外，隨著歐元區(qū)歷史上最大幅度的降息，CIFA的財(cái)務(wù)費(fèi)用也將大幅降低，整體協(xié)同效應(yīng)開始顯現(xiàn)。雖然歐洲工程機(jī)械市場2009年可能仍將低迷，但綜合分析，CIFA公司2009年可繼續(xù)實(shí)現(xiàn)盈利。
中聯(lián)重科的投資評級“買入”，目標(biāo)價(jià)位：24.66元。4萬億投資的項(xiàng)目啟動(dòng)和信貸恢復(fù)正常后被抑止的需求釋放表現(xiàn)為工程機(jī)械企業(yè)月度數(shù)據(jù)的明顯改善，行業(yè)復(fù)蘇的態(tài)勢已經(jīng)確立，相比水泥、有色金屬、甚至汽車股09年接近20倍的估值，工程機(jī)械的成長性和估值優(yōu)勢是明顯的。預(yù)計(jì)中聯(lián)重科2008年，2009年，2010年每股收益為1.14元，1.37元，1.79元，同比增長30.11%、20.35%和30.51%，成長性良好。2009年P(guān)/E僅為13.30倍，價(jià)值明顯低估，參照三一的估值水平，給予中聯(lián)重科2009年18倍P/E的估值，目標(biāo)價(jià)位為24.66元，現(xiàn)低估35.27%，給予“買入”評級，目前多數(shù)基金對于工程機(jī)械都是低配，鑒于行業(yè)復(fù)蘇跡象明顯，我們建議提高配置比例，以獲得超額收益。
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